高频交易魅影频现 监管层将对程序化交易设规则

东南小聪明

著名财经作家迈克尔·刘易斯在《高频交易员》里讲述的华尔街速度游戏，正在中国的资本市场悄然上演。借助散户无法匹敌的技术手段获得超额收益，高频交易正迅速改变A股的交易逻辑。它在大跌中是何角色？监管应如何

市场极端行情中表现出众的量化对冲产品，因过于醒目的业绩，危机关头，常常会引发争议。在中国A股市场，加上对所谓“境外做空势力”一贯的警惕和反感，便成为中国监管当局当前打击的重点。

在过去不到三个月的时间里，中国A股市场从5000多点的顶部跌落，“国家队”启动万亿救市，但上证指数仍然于8月24日跌破3000点。在股灾期间，A股监管者一边救市，一边与“恶意做空”对战，最后将目标锁定在一些以程序化交易为手段，“下跌及波动行情里依然能够赚钱”的公司身上。

证券交易所最先展开调查。在对疑似程序化交易的账户进行监管问询后，至8月3日，沪深两个交易所已对42个具有异常交易行为特征的账户采取了监管措施，其中，28个账户被限制交易3个月，4个账户盘中被暂停交易，10个账户被口头警示。

8月26日晚间，中金所发布公告称，已对164名投资者采取限制开仓1个月的监管措施，涉及152名单日开仓量超过600手、13名日内撤单次数达到400次、1名自成交次数达到5次，个别受处罚投资者存在多种行为。

此前，中金所已经公布了一条被业内人士解读为限制程序化高频交易的措施：“自2015年8月3日起，对从事股指期货套利、投机交易的客户，单个合约每日报撤单行为超过400次、每日自成交行为超过5次的，认定为‘异常交易行为’。”

8月3日晚间，沪深交易所修改融资融券交易实施细则，将客户融券卖出后通过买券还券或直接还券的方式向会员偿还融入证券的时间限定为次一交易日，也就是 从“T+0”变成了“T+1”。有市场说法称，这是在要求融券客户必须隔夜持有证券头寸，来限制快进快出和不隔夜持仓。

“程序化交易具有频繁申报等特征，产生助涨助跌作用，特别是在近期股市大幅波动期间，对市场的影响更为明显。”证监会新闻发言人张晓军7月31日说。

接近监管层的人士告诉记者，证监会这轮主要打击在两个方向上：一是当日累计撤单量占比过高；二是涉嫌日内短线操纵行为，影响个股交易量及价格。

多位国内外对冲基金经理表示，利用量化交易频繁报单撤单，并不能直接对应恶意的交易企图，很可能是交易员利用程序化交易、通过频繁挂单的方式，来寻求最优价格的一种询价过程。但当交易算法编写过程中存在缺陷，而市场又出现极端行情时，交易算法也会因跌停板难以卖出，进入了机械性死循环。“这种情况可以通过优化程序解决。”一位美资对冲基金经理告诉记者。

从现实来看，程序化交易在国际上亦毁誉参半。市场人士对此看法高度分歧。一种看法认为，程序化交易是利用高技术，投入巨资配备先进设备、高端人才，跟市场其他交易者博弈以获得利润，由于交易条件的不公平，交易技术客观上也会影响其他交易者的判断甚至直接影响价格，加大市场价格波动，蚕食中小投资者；另一种看法针锋相对，认为程序化交易合理地抓住了证券市场交易系统的时间差，无论在交易、法律、税收等各方面，都没有任何违法违规，客观上增强了市场有效性，是价格发现机制的一部分。

在中国当前以散户为主要投资群体的客观现实下，如何评估程序化交易对A股市场的影响，简单的“一刀切”与随意的放纵，都不利于市场发展。

“一刀切”在短期内可能有效，但在信息如此发达、技术日新月异的时代，政策上的锁链很难长期维持有效；从另一个角度来说，如果认为有些账户的程序化交易确实妨碍市场公平与安全，其频繁报撤单及其他操作行为干扰了市场价格的形成，则需要从市场操纵、内幕交易角度严查严惩。

不过，如果因为市场出现非理性跌幅而导致出现频繁撤单的现象，则很难以市场操纵论处；仅仅因为“做空”倾向就被限制交易，也难以服众，股指和股价在哪个水平上是合适的，这个问题不应该由监管当局来判断。

应对程序化交易，监管层需要与时俱进，提高对真正损害市场机制行为的甄别能力，并能够对市场讲清楚自己的判断依据和理论基础，并非仅仅为了达到短期目标而采取短视性行为。

记者获悉，证监会内部已经于7月下旬开始对国外的程序化交易和高频交易监管进行研究，为制定适合中国市场的相关监管措施做准备。

而一位接近中国证监会的人士表示，中国证监会确实在考虑对程序化交易设定一些规则。这些讨论中的规则包括：严格的准入门槛，保证从事高频交易的参与者具备符合条件的软硬件设备和较强的风险处置能力；强化高频交易参与者的信息披露义务，具体到交易参数等详细信息，防范算法设计缺陷风险，确保其交易记录可供查询；明确交易规则，维护公平的交易环境，限制参与者的过度交易和交易量过分集中。

此外，据记者了解，正在修订中的《证券法》和制定中的《期货法》，都对程序化交易进行了规定，要求投资者进行程序化交易前先行报告，规定程序化交易影响或可能影响期货交易场所的系统性安全或正常交易秩序的，期货交易场所可以采取处置措施。

林宗磊

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